Διπλό μέτωπο αστάθειας που ξετυλίγεται στα Βαλκάνια

Οι διεθνείς τράπεζες υποφέρουν από τις ανάποδες στροφές στην αγορά πιστώσεων και μαζί τους οι εγχώριες.

Αλλά οι ελληνικές τράπεζες μέχρι τώρα δικαιολογούσαν κάποιο premium στις αποτιμήσεις, κυρίως λόγω του “Βαλκανικού στόρι”. Τώρα μπαίνουν κι εκεί εμπόδια.

“Ο πιστωτικός κίνδυνος, ιδίως λόγω της επέκτασης των δραστηριοτήτων των ελληνικών τραπεζών σε αναπτυσσόμενες αγορές του εξωτερικού (Βαλκάνια), αποτελεί τη σημαντικότερη μορφή κινδύνου για το ελληνικό τραπεζικό σύστημα”.

(Απόσπασμα από την Έκθεση του διοικητή της ΤτΕ, Νίκου Γκαργκάνα).

Πρόκειται για το πρώτο βαρύ «αλάρμ» του Έλληνα αρχιτραπεζίτη. Ήδη σύμφωνα με την ΤτΕ, το άνοιγμα των ελληνικών τραπεζών εκτός συνόρων εμφανίζει αύξηση από 136% σε 183% των ιδίων κεφαλαίων τους, μέσα σε διάστημα λιγότερο από ένα χρόνο.

“Οι ρυθμοί των εξελίξεων τρέχουν πολύ πιο γρήγορα από όσο πιστεύουμε και εμείς οι ίδιοι. Και μπορεί να βρεθούμε προ εκπλήξεων”, σημειώνουν στην «Η-Online» τραπεζικά στελέχη και χρηματιστές στην ερώτηση: Πώς μπορεί να επηρεάσει τις ελληνικές τράπεζες το διπλό μέτωπο της αστάθειας που βρίσκεται σε εξέλιξη στην περιοχή των Βαλκανίων;

Διπλό μέτωπο αστάθειας

  • Μέχρι τώρα οι ελληνικές τράπεζες ανησυχούσαν για τα σημάδια μακροοικονομικής αδυναμίας στις χώρες των Βαλκανίων και της ευρύτερης Αν. Ευρώπης, από τα απόνερα της πιστωτικής κρίσης:

Υψηλά ελλείμματα τρεχουσών συναλλαγών, σφίξιμο στις ροές κεφαλαίων από το εξωτερικό που συντηρούσαν τους υψηλούς ρυθμούς ανάπτυξης, με ό,τι αυτό μπορεί να σημαίνει για την σταθερότητα των τοπικών νομισμάτων και συνολικότερα στη σχέση κατανάλωσης/πιστώσεων στην περιοχή.

  • Έως τώρα το γεωπολιτικό ρίσκο ήταν σχεδόν αμελητέο, σχολιάζουν παράγοντες της αγοράς. Ωστόσο, οι τελευταίες, ραγδαίες εξελίξεις στην Βαλκανική (ιδιαίτερα με επίκεντρο την ανεξαρτησία του Κόσοβου από τη Σερβία και την διπλωματική ένταση στα στρατόπεδα ΗΠΑ-Ρωσίας, αλλά και η ένταση Αθήνας-Σκοπίων), φέρνουν σε αρκετούς μνήμες παλαιότερων καταστάσεων κλίματος αποσταθεροποίησης.

Καλό και κακό σενάριο

Η συγκλίνουσα εκτίμηση των χρηματιστηριακών και τραπεζικών παραγόντων που μίλησαν στην «Ημερησία-Online» λένε πως χρειάζεται να περιμένουμε ακόμα να δούμε πως προχωρούν οι εξελίξεις.

Προς το παρόν, πάντως, δίνουν κατά μέσο όρο πιθανότητα γύρω στο 20% για το κακό σενάριο και 80% για το θετικό.

«Η κατάσταση δείχνει να σοβαρεύει», υπογραμμίζει ένας εκ των ερωτηθέντων, «αλλά ακόμα δεν μπορούν να ποσοστικοποιηθούν οι κίνδυνοι και η ανησυχία είναι υπαρκτή, τόσο στο επίπεδο της μακροοικονομικής αστάθειας όσο και στο επίπεδο του γεωπολιτικού αναβρασμού… Τα Βαλκάνια δεν είναι παίξε γέλασε υπάρχουν πολλοί αλληλεξαρτούμενοι κρίκοι».

Διεθνείς οίκοι: Στάση αναμονής

Διχασμένοι φαίνονται, πάντως, οι διεθνείς οίκοι και ορισμένοι, μάλιστα, φαίνεται να βρίσκονται με το δάκτυλο στη σκανδάλη για μετοχές που κινούνται στην περιοχή.

Ανάμεσα στις προηγούμενες αισιόδοξες εκτιμήσεις και στις νέες συνθήκες αστάθειας που δείχνουν να διαμορφώνονται στο «μωσαϊκό» των Βαλκανίων, προς το παρόν κρατούν στάση αναμονή, με δειλές πινελιές προειδοποιήσεων, αφού κανείς δεν μπορεί να προβλέψει με απόλυτη σιγουριά πως θα εξελιχθούν τα πράγματα.

Η Citigroup διατηρεί σύσταση «overweight» για Ελλάδα, Κύπρο Ιταλία, ενώ αντίθετα χαμηλώνει τον πήχυ σε «underweight» για Ισπανία, Αγγλία, Ιρλανδία, Γαλλία και Γερμανία, λόγω της πιστωτικής κρίσης. O διεθνής οίκος για την Ελλάδα, θεωρεί ότι τα ισχυρά αποτελέσματα και η επέκταση στην Αν. Ευρώπη δικαιολογούν την αισιοδοξία.

Επιφυλάξεις

Στον αντίποδα τις επιφυλάξεις έχουν εκφράσει πρόσφατα η UBS και η Deutsche Bank για τις προοπτικές ανάπτυξης των αγορών της Νοτιοανατολικής Ευρώπης αναφορικά με μεγέθυνση των ελληνικών τραπεζών και το κόστος χρηματοδότησης της ανάπτυξης, στα πλαίσια της γενικότερης αρνητικής συγκυρίας για τον τραπεζικό κλάδο διεθνώς.

Πάντως, πιο επιφυλακτική εμφανίζεται η Goldman Sachs, η οποία χαμήλωσε πρόσφατα τον πήχυ για 5 ελληνικές τράπεζες: Εθνική, Alpha, Eurobank, Πειραιώς, ΤΤ. Ενδιαφέρον είναι το σχόλιο του αμερικανικού οίκου (του μοναδικού που «σώθηκε» από την κρίση στα subprime) για το ενδεχόμενο να… μπουκώσει το λεγόμενο «Στοίχημα της Αν. Ευρώπης».

Ο διεθνής οίκος θεωρεί ότι η ελληνική Alpha Bank και η ιταλική Unicredit θα μπορούσαν να είναι ίσως τα πιο «ασφαλή καταφύγια» (εάν τα Βαλκάνια και η ΝΑ. Ευρώπη βρεθούν σε συνθήκες σημαντικής οικονομικής και γεωπολιτικής αστάθειας) για ένα και μόνο λόγο: Επειδή έχουν περιορισμένο «άνοιγμα» στην περιοχή.

Value trap

Η Morgan Stanley σε έκθεσή της σημειώνει πως στο μοντέλο χαρτοφυλακίου που έχει συστήσει διατηρεί σύσταση long για ένα “καλάθι ελληνικών τραπεζών”, αλλά προειδοποιεί για τις δυσκολίες στην περιοχή της Αν. Ευρώπης.

Υπογραμμίζει, επίσης, τον κίνδυνο ορισμένοι επενδυτές να βρεθούν σε «παγίδα αξιών» (value trap) καθώς το premium στις αποτιμήσεις των ελληνικών τραπεζών αφορά σε μεγάλο βαθμό τον παράγοντα έκθεσης στα Βαλκάνια. Πιθανές αλλαγές οικονομικές και γεωπολιτικές μπορεί να μην έχουν συμπεριληφθεί στις εκτιμήσεις για τις μελλοντικές κερδοφορίες. Και κατ’ επέκταση να μην έχουν προεξοφληθεί πιθανές υποβαθμίσεις εκτιμήσεων.

Αυτό το ενδεχόμενο μπορεί να δημιουργήσει προβληματισμό κατά πόσο τα κέρδη ή η λογιστική αξία σε σχέση με τις τιμές (p/e, p/bv) βρίσκονται σε ασφαλή επίπεδο προβλέψεων και δεν δημιουργείται στρέβλωση στις αποτιμήσεις, οδηγώντας τους επενδυτικές σε «value trap».

Σε επίπεδο λογιστικής αξίας (p/bv) οι ελληνικές τράπεζες έχουν premium από 0,2 έως 1,4 μονάδες σε σχέση με τους ανταγωνιστές τους στην Ευρώπη που έχουν δεχθεί χτυπήματα από τις επιπτώσεις των subprime.

Οι ελληνικές τράπεζες αποτιμώνται με δείκτη p/bv κοντά στο 2,1 για το 2008 και 1,8 για το 2009, με το μέσο ευρωπαϊκό όρο κοντά στο 1 και για τις δυο χρονιές.

Στα Βαλκάνια, θεωρεί Νο1 κίνδυνο τη Ρουμανία για τις τράπεζες που δραστηριοποιούνται ευρέως εκεί, λόγω της φούσκας στα ακίνητα. Γι’ αυτό και ρίχνει τη σύστασή της για τη μετοχή της αυστριακής Erste Bank.

Αλλά λέει ότι τράπεζες με ανθεκτικές κι ευπροσάρμοστες ταμειακές ροές, ισχυρή βάση καταθέσεων για χρηματοδότηση και χαμηλή μόχλευση, μπορούν να αντέξουν.